ROBERT J. SHILLER:股市繁荣是可预测的吗?

作者:Robert J. Shiller 发布时间:2019-04-10 10:05:05来源:Project Syndicate +收藏本文

我们在2009年3月能不能知道,美国标准普尔500股指会在十年后翻两番,或者日经225指数会上涨两倍,香港恒生指数也不遑多让?传统智慧是“市场择时”永不可能。但像这么大的波动又似乎至少必然是部分可预见的。

问题在于没人能够证明为何繁荣会发生,即使在事后也是如此,更不用说证明当初如何预测了。2009年以来的美国繁荣便是如此。

在研究美国股市时,很重要的一点是要意识到其参与者绝大多数是美国投资者。据去年发布的一份美国政府研究,尽管在2009—2017年间有所增长,但2017年外国人所持有的美国股市份额仍然只有七分之一左右。但如果所有人都遵循财务顾问的建议,充分多样化,那么美国之外的人——去年他们拥有世界总财富的三分之二强——应该持有三分之二的美国股市。母国偏误,即爱国主义,是股市的一大要素。因此,要理解美国股市的强势,我们需要考虑它的参与者的思维。

在美国,暂时性盈利下降往往会导致反应过度。2008年四季度,标准普尔500美国收益为负(这是罕见事件),“报告收益”和“经营收益”都是如此,并且这些数字直到2009年3月左右才披露,此时股指已经见底。

你也许会认为,2009年的聪明的美国观察者应该早已认识到下跌是暂时性的,并预计到收益——收益对于预测股价长期增长十分重要——会有所恢复。但真正的问题是观察者是否会将对长期收益增长的异常乐观的预测建立在负收益时刻的反弹上。现在我们知道,收益增长的长期指标没有发生多大变化。2009—2019年标准普尔500每股收益十年平均值只比上一个十年高了71%。因此,标准普尔500价格指数能够翻两番,背后的动力不是收益提高,而是收益的估值提高了。

诚然,2009年后真实利率有所下降,十年期美国财政部通胀保护证券收益率在2月份为0.8%,而2009年3月时为1.71%。但所有下降都发生在2010年,不能用此后的股价猛烈上涨来解释。

2009年,一些美国人用强烈的用词表达自己的担忧。你可以听到,“金融超新星”正在来临。一份ProQest新闻和报纸(ProQuest News & Newspapers)的“衍生品”和“金融大规模杀伤性武器”(这个词出自沃伦·巴菲特)研究表明,这两个词首次一同出现在2003年,到2009年成为大热之词,到2018年已几乎无人关注。

足够有先见之明的人知道衍生品市场不会引爆经济,他们可能已经知道,市场因为担忧而造成的拖累,绝不可能持续十年之久。但基于这一先见之明的预测难以量化或公开辩解。

经济学家总体而言没能预测到2008年金融危机,这一事实在当时被答复强调,导致一些人失去信念。2009年3月,有许多人担心股市还会下跌很多。

在我的指导下,耶鲁管理学院收集了1989年以来美国机构投资者和散户的观点数据。一个问题是:你认为在未来六个月内发生美国股市发生灾难性暴跌的概率多大,包括因其他国家的金融传染而导致的暴跌?灾难性暴跌是指1929年10月28日货1987年10月19日那样的事件。2009年年初,认为这一概率高于10%的人的百分比达到了(1994年以来)创纪录的高位。

类似地,ProQuest新闻和报纸所统计的“大萧条”一次出现频度也飙升至前所有的高度。2009年人们提到“大萧条”的次数比大萧条期间还要多。

但在当时,并没有股市崩盘和季度萧条迹象,这些担忧被它们的反面所取代:对商业成功的更深度的仰慕。新的叙事出现,主人公是新一波亿万富翁天才,他们在20世纪90年代也出现过,被金融危机短暂地打断了。2011年的头号畅销书、沃尔特·艾萨克森(Walter Isaacson)为苹果创始人所撰写的传记《史蒂夫·乔布斯》(Steve Jobs)就是一例。艾隆·马斯克(Elon Musk)用宇航制造商SpaceX和Neuralink等未来主义公司激发人们的兴奋,它们开发可植入的人脑-电脑接口。

耀眼的商人特朗普成为美国总统便是许多美国人有多么认同商业英雄的证据。从2004年开始,特朗普花大量时间将他的商业人设包装为实时电视秀《学徒》(The Apprentice)以及2008年开始的《名人学徒》(The Celebrity Apprentice)明星。他的选战引领着这一热情,他宣称他将“让美国再次伟大”,直击美国投资者的乐观主义。

因此,2009年以来美国股价翻两番,以及特朗普的当选,至少部分反映了恐慌的消退以及美国商业文化的复兴。但很难预测股票市场的这些趋势——哪怕是最大的趋势——因为预测是一个高度竞争行业,也是因为自发性在人类行为中扮演着至关重要的作用。

(罗伯特·席勒,2013年诺贝尔经济学奖获得者,复旦发展研究院国际顾问)

来源:Project Syndicate.

原文链接:https://www.project-syndicate.org/commentary/was-ten-year-stock-market-boom-predictable-by-robert-j--shiller-2019-03/chinese

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