孙立坚：大多数的专家或媒体在分析危机这类问题时，往往认为是总需求的问题，但其实供给侧也有长期的结构性失衡问题，任何的危机都存在供求矛盾，供需两端出现严重冲突从而导致严重的后果。那么当年日本在供给侧出现了怎样的问题和挑战？

其实我们对日本政府应对危机的能力和表现也存在一定的误解，实际上它政策效果的失灵也不能忽视来自供给端的制约因素，实际上五六十年代日本经济高速增长，在美国的援助下，加之日本全民齐心协力恢复经济的决心和工匠精神的发挥，取得了非常不错的成绩，成为东亚地区第一个完成收入倍增、进入到发达国家阵营的国家。70年代日本遭遇了两次严重的石油危机，但其利用产业升级成功克服了危机，并且顺带解决了劳动力短缺的问题，标志性的成果就在节能型汽车的创造，以丰田为代表打进了国际汽车市场，标志着日本工业化发展到高度成熟阶段。

那为什么泡沫经济崩盘以后，日本应对危机的能力表现出较为疲软的一面呢？我认为主要还是以下这些与以往不同的挑战和总需求问题叠加在一起，使得日本经济克服困难的效果不尽如意。

供给侧的第一个问题就是潜在增长率的瓶颈问题。经济的发展是通过生产性的资源的投入来推动的。日本当年遇到的问题是劳动力成本的上升和土地资源的稀缺，出口的竞争力被成本上升的压力拖累了，但是日本早已注意到这个问题，尤其是日美的贸易摩擦让他们更加有危机意识，他们利用技术研发把劳动密集型的产业升级为资本驱动型的产业，例如从纺织业转到特种钢生产、电视机产业再到汽车产业这些全球需求都非常旺盛的产业，在国际市场上很有竞争力。所以，日本经济从劳动密集型向资本密集型的产业结构的升级转型，产业政策和日本的追赶模式确实发挥了积极的作用，抵御了两次石油危机对日本经济的打击。

但是日美贸易摩擦和之后泡沫经济的崩溃，都导致日本产业空心化越来越严重，所以日本经济消失30年的根本原因还是供给端制约需求复苏的瓶颈问题，之前提到的僵尸企业的温存不仅对需求端的投资质量产生了影响，而且对供给端的创新环境也产生了很大的破坏。

到90年代后期，日本老龄化、少子化问题加剧，急需进行新的产业升级，但是由于金融危机和日本大企业海外投资的变化，日本资本密集型的产业升级受到了很大影响，新生代的企业家也没有能力在国内进一步发挥创新能力来实现经济的增长。所以日本虽然通过海外劳动力的补充、对妇女参加劳动进行政策扶持，一定程度上缓解了劳动力的瓶颈，将产业结构向资本密集型转移，但是产业空心化和金融债务的负担使其无法将资本密集型产业向技术密集型升级。

日本缺乏创新动力的另一个原因是，日本公司的治理文化阻碍了创新力量，比如终身雇佣、年工序列的制度文化，促使日本没有大量的通过裁员等破坏性的创新模式来寻找新的发展动力。大家宁愿没有工资增长的预期，也不愿意放弃和自己一起同甘苦共患难的同事，这种封闭型的公司文化和抱团取暖模式，严重影响了日本的创新能力。过去劳动密集型的产业向资本密集产业转型的时候，日本政府积极为失业劳动力进行新的职业培训，让他们能够进入到新的资本密集型的产业中寻找工作契机。但是技术驱动型的发展模式需要的劳动力是经过高规格技术训练的，并不是可以通过政府的标准化培训来进行人才补充的。日本的公司文化让外国投资者和在日本开展业务的外国员工都感觉到内外有别，这种体验也非常影响日本利用全球人才来推进创新能力。

但是在海外生存的日本大企业的创新能力没有受到很大影响，他们在国际竞争环境中寻求生存的空间，所以能够与时俱进，不过他们的创新成果都留在自己企业内部进行转化，并不将其流入市场向其他企业进行输送。这样就存在一个问题，大企业只有充分消化掉自己的市场份额以后，才会把创新的储备技术进入应用场景，他们的创新成果转化对提升经济活力、推动经济发展的作用存在严重的严重的滞后问题。

日本大企业海外投资以后，他们的生态环境开始出现了质的变化，泡沫经济崩溃以后，他们与国内中小企业的关联性在减弱，反而融入了世界全球化的链模式，他们和其他国家的企业结合的程度，可能远远超过过去和自己国内中小企业结合的程度。这种关联性被削弱，中小企业的创新动力也会大打折扣。日本在泡沫经济之前的产学研合作制度环境是值得亚洲学习的，它的基础研究有非常出色的表现。但是泡沫经济崩溃以后，日本基础科研的成果和日本企业的竞争力之间存在着严重的脱节问题。

供给端营商环境和创新能力的变化影响了日本企业的利润，传导到需求端的日本企业员工的收入增长和就业场景，以及由此带来的消费能力和市场资金循环活力的表现不佳，所以供给端的问题实际上是制约需求端走出通缩阴影的一个不容忽视的原因。尽管危机的影响从形式上来看，是总需求不足的问题，但是如果供给端的制约条件不改变，光从需求端来管理很难带动经济走出危机的低谷。日本政府曾经意识到供给侧的问题，进行了相关的制度改革和产业政策的扶持，但是没有好的成效，有些具有先发优势的产业日本并不落伍，但整体生态环境跟不上高标准的新门槛，反而阻碍了日本大量中小企业走出消失30年经济的疲软状态，就像之前提到的绿色产业的发展在日本叫好不叫座，这点非常值得反思。

既然大胆的货币政策起到了一定的效果，那能否通过货币政策来改变日本经济的低迷命运？日本当年大胆的货币政策的意图是改变市场对于日本经济通缩的预期，结束低价格水平带来的低盈利增长、工资收入增长长期不振的恶性循环状态，这种恶性循环的状态，不仅限制日本国内经济，也影响了日本的对外经济。日元升值也是引发通缩的一个因素，根据国际金融购买力评价的逻辑，两个国家同样的东西通过汇率调整要保持一致的价格，如果出现偏差，就有国家在操纵汇率。所以日本在广场协议以后，在购买力评价出现了硬约束，也就是日本价格越低，汇率就要升值，调整以后的海外价格才能跟所在国家的价格，尤其是和美国的价格保持一致，不存在不公平的竞争。

所以大胆的货币政策，首先在内需的层面上能够降低消费者、投资者在泡沫经济崩溃后形成的存量债务负担。另外，寻找新的投资机会的时候，大胆的货币政策又可以助力日本企业拿到更便宜的资金，还可以帮助日本企业摆脱由于价格破坏无法盈利的状态，所以日本政府通过大量印钱触发通胀物价的反弹来改善企业的营商环境。同时，物价的上涨又通过购买力平价的传导机制能够带来日元的贬值，改善日本企业的竞争力。大胆的货币政策是在几乎没有降息空间的环境下来进行的，所以它分成两个概念：一是保持短期利率触碰到零，甚至到负利率状态，二是长期利率也保持在较低的水准。这也被称为YCC收益率曲线调控的货币政策操作方式（异次元）。日本央行大量购买政府的长期国债，向市场输入大量的资金，这个渠道的资金又很成功地被疏导到股票市场，使得金融资产的价格得到了非常好的回升和上扬，甚至已经达到了泡沫经济前的水准。它同时还带来对资产价格的预期调整作用，从而吸引更多资金进入市场，甚至房地产市场，一定程度上修复了抵押品的价格。即使如此，已经陷入通缩状态的日本经济并没有因此而出现实质性的回暖。

即使股价乃至房价出现了明显的回暖，但大胆的货币政策并没有有效恢复更重要的物价水平，即使今天日本物价已经有所上涨，但是物价上涨的推动力不是来自于国内需求的增加，而是来自于输入性的通胀，由于资源的瓶颈和日本海外投资导致了供应链的断裂，日本需要大量通过进口来解决这些问题，这就使得海外的物价水平被动地传导到日本国内，让日本经济面临成本上升和生活负担加大的压力，但是没有实际性的工资增长，尤其是无法通过金融资产价格的回暖来修复中小企业的生存能力。同时，日本大多数的家庭部门都习惯于稳健性的存款，而高收入群体通过资本市场的回升获得了在资本市场的投资回报。所以，安倍经济学带来的冷暖反差也是他们没有真正走出通缩阴影的主要原因之一。

现在的关键就是日本大企业的资金能否通过其在国内投资力度的加大和员工消费能力的提升，把支出转变为中小企业收入的工资增长，大家都在期待日本四月份以后，中小企业和老百姓能够改变与资本市场脱节的问题。现在的岸田政府鼓励中小企业上市，也要求日本的消费者能够更多地把储蓄的资金从银行转向股票市场的投资，由此推动日本的消费能力和企业盈利能力的良性循环。但遗憾的是，很多日本的经济学家都认为这种长期形成的储蓄方式和中小企业的经营方式，很难在短期内改变。所以，日本大胆的货币政策的效果没有办法通过有效的传导机制，传导到中小企业和广大中中等收入的群体上面。

那么为什么说灵活的财政政策和走出通缩的增长战略没有起到效果？日本泡沫经济以后大力度的救市付出了昂贵的代价，财政的盈余状况从高速的经济增长变成赤字累累，财政赤字在发达国家呈现出垫底的状况，这种财政收支不平衡的结构使得日本很难通过财政政策助力经济发展。甚至日本经济学家都认为，财政赤字能够确保日本政府的信用和财政不破产已经尽了最大的努力。要想通过财政来改善经济增长的环境确实也很困难，日本政府也进行了探索性的尝试，即推进消费税来带动财政收入的增长，让全民或者是到日本投资的海外投资者和海外消费者一起来承担日本财政亏损的责任。但没想到消费税给日本经济低迷的情况雪上加霜，日本必须要形成创新驱动型的产业发展新动能才能解决困境，但是日本的企业文化和公司治理模式存在结构性的痛点问题，所以尽管日本政府在如此困难的财政压力下，还有相当多的财政支出来扶持创新发展，还是没有很好的见效，所以供给端的结构性问题不解决，想要通过政策发力来推动经济的发展是无法实现的，政策的效果也会大打折扣。

近年日本政府一直坚持安倍经济学的思路（供求同时发力的政策组合），似乎在追求一种滴水成河的政策效应：基于积累的创新制度性的变化，慢慢倒逼日本企业寻求新的发展模式，制度创新积累到一定的程度就会出现日本经济质的突破。最近，我们看到巴菲特认为日本的投资价值严重被低估，尽管他看好的是日本商社这样的优质板块，但是支撑日本商社资金循环畅通和利润增长的是背后服务的企业军团，所以从这意义上来讲，今天日本也许已经开始慢慢走出了经济通缩的阴影，这也是来自于日本坚持不懈地去做创新的探索。最近海外投资者关注日本的股市，一方面关注的是日本未来经济增长的潜力，另一方面也可能是日本资本市场资金循环能力的强大，和源源不断的投资者进场给他们带来的追涨杀跌的时机选择，当然日本政府也担心如果这种短期投机性的资金成为股市的主导力量，未来日本股市还会重演当年的泡沫崩盘，所以日本政府也高度关注市场资金的行为。

日本政府还是坚持安倍经济学的非传统政策，保持日本经济要走出通缩阴影的步调，哪怕承担股市过热的代价。但是总需求管理的效果还是有限，供给端的堵点和痛点问题也不是短期就能够解决的，甚至经历这么长的时间，解决的效果也不是十分让人满意，所以日本经济的未来还需要努力，一方面是政策努力，包括企业治理文化改变带来的正能量效果，另一方面是来自于海外市场，也就是说美国、中国乃至欧洲经济如果出现回暖的状况，会对日本经济的复苏起到至关重要的作用，否则单靠日本自身的力量来摆脱通缩的阴影，确实困难重重。