2019年中国激活新的经济增长引擎靠什么？中美贸易摩擦影响几何？财政政策、货币政策可实施的空间究竟有多少？人民币汇率、股价、房价这三大关系到大众财富效应的市场走势会有怎样的变化？《陆家嘴》就上述问题专访了花旗集团中国首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事刘利刚。

刘利刚博士具有二十多年金融机构工作经验，是复旦发展研究院客座教授。加入花旗集团之前，担任澳新银行大中华区首席经济师，负责宏观经济、外汇、资本市场以及策略研究。并曾任职于香港金管局、亚洲发展银行学院、世界银行和彼德森国际经济研究所(PIIE)。

贸易摩擦影响是有，但天也塌不下来

《陆家嘴》：您怎么看待2019年全球的经济金融形势？您认为2019年会是全球经济进入下行通道的一个拐点吗？

刘利刚：我觉得应该是的。因为我们观察到无论是美国经济，欧洲经济，还是中国经济，都存在经济下行的可能性，这也是为什么国际货币基金组织都在下调世界经济的走势。

所以，我认为应该是一个拐点。从美国的角度来看，它的货币政策已经开始进入正常化的过程，加息以后对企业、居民的融资成本都有负面的影响。在这种情况下，虽然说美国有减税的优势，但经济增长速度的边际效应会有一个下滑的趋势，这就是为什么今年我们还是认为美国经济大概有2.9%的增速，明年可能会下滑0.1个百分点。

《陆家嘴》：针对中国经济，您预测四季度GDP增速同比放缓至6.4%，19年有可能达到6.2%，那您觉得明年我们中国的宏观经济有哪些机遇和挑战呢？

刘利刚：挑战主要来自内外部因素叠加。内部，我们总的金融去杠杆对民营企业影响比较负面一些，也因此造成一些行业的民营企业出现倒闭状况，同时去杠杆又使得民营企业以前本来就存在的融资难融资贵问题变得更加严峻。

另外则是外部贸易摩擦的挑战。因为关税的缘故，我们的预测表明，中国向美国的出口可能会出现大幅下降。如果3月1号达不成协议，美国会向中国2500亿的产品征收25%的关税，这样将会使我们2500亿的产品当中近1270亿的产品，可能由其他国家所替代，如果这样确实对中国经济的负面影响比较大，对失业的压力也比较大。 所以内外部两个因素造成中国经济在2019年可能出现继续下滑的状况。

另外，这样的计算是一个中长期的，我们没有把产业链的调整放进去，因为很多企业不可能立刻从中国离开到越南或者墨西哥设厂，这期间有一个过程。如果我们有两到三年的缓冲期，其实每年对中国经济的影响并不是那么大。所以我觉得贸易摩擦对中国来说，影响是有，但是天也塌不下来。

通过我们的计算，如果因为经济下滑会增加很大的失业压力，但若中国经济能够保持6.1%以上经济增速，每年还是可以创造大概1300万的就业人数，这样一来，我觉得其实某种程度上，我们失业的压力也是可控的。

只是明年从政策取向看，因为面临下行压力，政府更有可能在明年两会的时候宣布6.5%的经济增长目标，而这样的经济增长目标使地方政府更加注重失业的压力。因为如果面对这样下行的压力，政府用一个相对比较高的经济增速，可以使我们的所看到的失业状况得到缓解或控制。

降准空间150个基点

《陆家嘴》：当前国内外的经济形势下，三驾马车的动能有所减弱，您觉得这种情况下，中国应如何激活新的经济增长引擎？可以采取哪些措施？

刘利刚：我们还是有更加积极的财政政策空间，虽然说中长期空间在逐渐缩小，短期内空间还是有。

财政政策方面，我觉得明年减税还是一个非常重要的政策。从今年的个人所得税的减免量来看，我们计算明年可以减少税负大概4000-5000亿人民币，对GDP会有0.3%的贡献。

同时我们可以看到，如果把政府的总负债，比如说赤字率，其实还可以提高大概近一个百分点，这样会为GDP创造0.5%-1%的增速。

货币政策其实也还有降准的空间。具体降准空间大概150个基点，如果每次50个基点，至少有三次，我们预测一季度很有可能又进一步降准。

所以，我觉得短期内挑战是可以控制的。但是要解决中长期可持续性的问题，中国应该加速现在的结构改革、政策的执行，比如国企改革。我觉得国企改革最重要的一部分，是怎样用混改的方式降低国有企业负债率的问题。另外，通过国企改革也有可能实现中央政府所讲的国企的竞争中性问题，因为如果企业没有多元化的产权，国企很有可能被认为是政府机构的一部分，因而软约束也很难拿掉。所以我觉得这是一个很重要的改革措施。

另外，农村的农地确权改革，从现在33个县试点如果能推广到全国，所创造的财富效应也是非常可观的。因此，若农村的农户有这样大的财富效应，农户对一些耐用品的需求业将会迸发出来，这样也将会有效地抑制美国关税对中国经济的作用。

《陆家嘴》：另外，您认为货币政策其实也还有150个基点降准的空间，但关于货币政策传导，今年货币政策有比较前瞻性的调整,银行间的流动性可以说比较充裕，但货币政策的传导并不是那么顺畅，对于如何更好疏导流动性，您有哪些建议？

刘利刚：我觉得这与商业银行的激励机制息息相关。第一，我觉得我们商业银行的激励机制风险偏好非常低，如果一个商业银行的贷款员，放一笔坏账，其工作可能就有风险，但是他如果为银行赚取较多钱，可他的奖励也是有限的。所以，我认为这是激励机制不匹配的状况。因此，接下来，银监会是否能够把这样风险偏好偏低的激励机制调整到至少风险偏好中性的激励机制。对银行在中小企业、民营企业的坏账率是不是有一个比较高的容忍率？我认为从这样的角度，可能会帮助货币政策更有效的传导，这是一方面。

另一方面，接下来中国很多中小银行在产权多元化的步骤里面是否能够加速，在今后多引入民企的股东、外资，在一个产权多元化的框架下，使中国的中小银行更愿意为中国的中小企业和民营企业服务，因此，我觉得若产权机制不改变，中国的货币政策传导，也很难有效地实行下去。

2019，我们不应该对中国资本市场悲观

《陆家嘴》：针对二级市场，2018年资本市场跌宕起伏，政策与估值底部已经出现。在您看来，盈利底部何时到来？市场底部何时出现？2019资本市场是牛是熊？又存在哪些结构性机会？

刘利刚：这个比较难判断，如果从中国股市的跌幅来看，已经到了一个底部。

如果今后我们民营企业可以重新树立信心，我们的政策传导变得更加顺畅，中国经济重新企稳，我觉得中国的资本市场有很大的机会。

另外，从外部的角度看，美国股市的估值已经非常高了，然后货币政策也在正常化，这样一来，美国股市一定要在估值方面做一个调整。调整之后，这个钱要到哪里去呢？我觉得新兴市场有很大的机会，特别是中国的市场。今后如果我们的汇率保持相对的稳定，中美之间还存在一定利差，我觉得更多的资金还会向中国境内流入。所以，从这个角度来看，我觉得中国的资本市场是在一个拐点，如果说重拾信心，政策执行有效，在2019年，我们不应该对中国资本市场悲观。

《陆家嘴》：那您认为压制A股的因素有哪些？明年的策略要注重什么？

刘利刚：我觉得压制A股主要的原因是信心问题。其实我们银行系统间的流动性很充足，今年四次降准，再加上公开市场的操作，对银行系统的净流动性注入是3.4万亿人民币。但由于很多的钱都在银行系统里面，流不到实体经济，这种情况下，大家对实体经济更加的悲观。所以我觉得下一步如何把政策的传导变得更加有效，而民营企业中小企业可以拿到更多资金以后，信心也会回来。

策略上，我觉得短期内还是要看与基建相关的股份。因为其实今年在某种程度上，我们的基建投资是在拉中国整个固定资产投资的后腿。而且数据非常惊人，去年年底的时候，我们基建投资同比增速是19%，今年到11月份是3.7%。我们都知道这是由政府主导的一种投资行为。其实在一个正常情况下，不应该有这么低迷的状况，原因就是我们今年财政部对地方财政的支出，对PPP清理花了很长的时间，造成今年基础设施投资的增速大幅下滑。

我觉得明年这个问题能够得到解决的话，我们的预测表明，基建投资至少可以回到10%的同比增速。在这种过程当中，我觉得短期内一些与基建相关的周期性股应该继续有机会。另外，中国经济要继续转型，关于高科技和消费升级的概念，与医疗相关的股份，也是有很大的前景和机会。

《陆家嘴》：其实中国香港经济和资本市场受美国加息影响也较大，高盛在亚太区2019年策略组合报告中表示，给予中国香港股市“减持”评级，您觉得港股市场应该采取什么样的配置策略？

刘利刚：我觉得，港股市场其实跟中国经济的稳定和发展息息相关，因为现在H股在整个港股里面的比重已经越来越大。如果中国经济能够企稳，贸易摩擦的风险在下降，我觉得若A股市场上升，港股也会跟着大陆的股市一起往上冲，其实我觉得现在这两个股市很难分割了。

汇率会保“7”

《陆家嘴》：最后请您对股市、楼市、汇市做一个综合性的展望概括。

刘利刚：股市我们已经到了一个低点，下一步就要看政策执行的力度和放松的力度。

楼市，我短期内相对比较乐观，其实也很简单，因为短期内房地产市场对中国经济直接和间接的影响还是比较大，如果用香港经管局的一个研究报告来看，因为房地产产业链比较长，房地产市场对中国工业产出值的影响，大概有近30%的贡献。所以，我觉得在明年中国经济面临下滑的状况下，楼市应该有目标性的，分城市而变的一种调控政策出台。

其实一些二线、三线城市，完全可以把限购政策逐渐拿掉。同时我们也看到，今年以来国内的利息水平总的来看是往下走的，明年如果房地产按揭贷款的利息能调低，它也会刺激更多的需求。所以我觉得短期内明年中国房地产市场会有小幅向上的调整，特别在价格和销售量方面。

中长期，我觉得今后随着我们对房地产税立法程序的加速，要考虑中国房地产市场空置率的问题。有报告显示，若把各种对中国房地产控制力的调研放在一起，总的来看，区间是非常大的。有的13%，有的30%，不管用什么样的区间，如果就用13%的控制率来计算，因这种房地产税的推出，它可能会把一些空置的房地产挤出来推向市场，它对市场的影响应该是前五年我们所见的房地产面积的总和。所以，中长期来看，若房地产立法加速，对今后房地产投资的影响应该是非常负面的。

因为，空置房过多，房地产开发商不应该继续去建更多的房屋，特别是在一些欠发达的二三线城市。我觉得这是中长期的一个挑战。

汇率中国还是应该会保“7”，因为突破“7”以后会不会造成2015年2016年那样一轮的恐慌？如果在那种情况下，更多资本流出海外，它会造成中国境内资本市场的恐慌。这样一来，跟现在政府所提的六稳政策是相悖的。从历史上看，当中国经济面临一个外部冲击的情况下，一个相对稳定的汇率是可以让我们更容易的去管理预期。

稳定的汇率同时加上资本管制的加强，也会使我们的货币政策更加有效。所以我觉得这是一个大的基调。

中央银行的三个目标当中，中国已经放弃了资本自由流动这一项的需求，那么，我们剩余两项就是汇率的基本稳定，还有货币政策独立性的提高，其实政府大的框架已经在那里，所以在这种情况下，我觉得保“7”还是比较容易的。